생생비즈통

현금화 될 자산이 현재 시가총액과 비슷한 수준

지난해 5 월 현대산업개발이 HDC(존속회사)와 HDC 현대산업개발(신설회사)로 인적분할 되었다.
HDC 가 지주회사로 전환함에 따라 지주회사 행위제한규정에 해당되는 순환출자 등을 해소하기
위하여 올해 4 월 지주회사인 HDC 가 자회사들이 가지고 있는 동사 지분을 모두 매수하였다.
즉, HDC 는 동사 주식을 정몽규 회장으로부터 16 만 4600 주, HDC 현대 EP 로부터 244 만 주,
HDC 아이서비스로부터 110 만 주, HDC 아이앤콘스로부터 106 만 주 등을 매입함으로써 HDC 는
동사 지분 28.95%를 확보하게 되었다.

이와 같이 HDC 의 자회사로 편입됨에 따라 동사가 보유하고 있는 HDC 1.8%,
HDC 현대산업개발 3.4%, 부동산 114 25.0%, HDC 영창뮤직 6.4% 등의 지분을 HDC 또는
제3 자에게 매각해야 한다.

이에 따라 동사의 현금화 될 수 있는 자산은 현금 및 단기금융상품 717 억원(19/06/30 기준),
HDC 및 HDC 현대산업개발 지분가치 639 억원(19/9/17 기준), 부동산 114 지분가치
123 억원(장부가액), HDC 영창뮤직 지분가치15 억원(장부가액) 등 1,494 억원으로 현재 시가총액
1,564 억원(19/9/17)과 비슷한 수준이다.
현금화 될 자산으로 향후 M&A, 배당확대 등의 재원으로 활용되면서 동사 기업가치가 상승할 수
있을 것이다.


HDC 그룹 지배구조 변환의 최대 수혜주 ⇒ HDC 그룹의 중추 M&A 실행자

동사가 보유하고 있는 HDC, HDC 현대산업개발, 부동산 114 지분 등을 반드시 매각해야 하기
때문에 그 어느 때 보다 더 현금유입 속도가 빨라질 것으로 예상된다.
현금화 될 자산 등을 고려할 때 이제부터 동사가 HDC 그룹의 중추 M&A 실행자로 떠 오르게
됨에 따라 성장성 있는 신규사업의 가시성이 빨라질 수 있을 것이다.


매력적인 배당 수익률 ⇒ 향후 배당확대 가능성도 높아질 듯

동사의 주당 배당금은 2015 년 125 원, 2016 년 150 원, 2017 년 250 원, 2018 년 350 원 으로
상향되어 왔다. 또한 주당 배당금 350 원을 고려할 때 현재 주가기준으로 배당수익률이 3.7%에
이르고 있다.
무엇보다 향후 현금화 될 자산으로 배당확대 가능성도 높아질 수 있으므로 저금리 기조하에서
동사가 배당주로서 매력이 한층 더 강화 될 수 있을 것이다

올해 2 분기 실적 컨센서스 소폭 하회

올해 2 분기 IFRS 연결기준 매출액 11,688 억원(YoY +5.7%), 영업이익 116 억원 (YoY -
7.1%)으로 컨센서스를 소폭 하회하는 실적을 기록하였다.
매출액의 경우 산업플랜트, 차량소재, 철강 등 전 부문에서 고르게 성장함에 따라 전년동기대비
증가하였다.

다만, 영업이익의 경우는 산업플랜트 부문의 실적 개선에도 불구하고 철강부문의 부진 등으로
인하여 전년동기대비 소폭 하락하였다.
한편, 미국의 보호무역주의 기조가 강화되면서 미국 상무부에서 동사의 미국향 강관수출에 대해
반덤핑(AD) 관세를 부과함에 따라 일회성 손실 110 억원이 반영되면서 세전이익이 적자로
전환되었다. 하지만 CIT(미국국제무역법원)제소를 통한 관세율 하향조정 등으로 향후 1.5~2 년 내 해당관세의 상당부분이 환입될 것으로 예상된다.


차량소재 및 철강부문 실적 호조세 지속으로 올해에도 수익성 개선 될 듯

동사는 올해 IFRS 연결기준 매출액 47,800 억원(YoY +1.4%), 영업이익 521 억원 (YoY
+3.2%)으로 양호한 실적이 예상된다.
이는 지난해에 이어 올해의 경우도 차량소재 및 철강부문의 실적호조세가 지속될 것으로 예상되기 때문이다.
한편, 사업 포트폴리오 다각화 측면에서 올해 6 월 사모부동산 투자신탁 수익증권에 300 억원
투자를 결정함에 따라 향후 추가적인 영업외수익이 기대된다.

실마리가 보이기 시작한다

ⅰ. E2 發 실적 개선 효과: 본격적인 E2 發 실적 개선 효과가 기대된
다. ① E2 동체 납품 대수 증가에 따른 외형 성장 및 수익성 개선(추
정: 3Q 5대, 4Q 8대), ② 2H19 E2 사업권 양수에 따른 초기 개발비용
의 매출액 반영(추정: 약 2,300만 달러) 등 때문이다. 이에 하반기 영
업이익(332억원)은 상반기(71억원) 대비 큰 폭으로 증가할 것으로 전
망된다.

ⅱ. 다가오는 B737 Max 운항 재개 시기: 보잉의 코멘트를 감안 시 B
737 Max 운항 재개는 빠르면 4Q19(늦어도 1Q20)에 가능할 것으로
기대된다. 다만 국가 간 운항 재개 승인 시점은 차이가 있을 가능성이
커 보인다(미국 운항 재개 후 단계적으로 타국 확대). 운항 재개 시 현
재 월 42대 생산중인 B737 Max를 내년 6월까지 월 57대로 증산하려
는 보잉의 계획은 내년 동사의 실적 개선 모멘텀으로 작용할 것이다.


악재 해소 국면으로 진입하며 성장성 부각 기대

동사의 주가는 4월 이후 유상증자(E2 사업권 인수 목적), B737 Max
운항 재개 지연, 코스닥 시장 약세 등의 악재로 약세를 시현했다. 그러
나 성장성이 여전한 가운데 악재가 해소되는 국면(E2 發 실적 개선 효
과에 따른 하반기 큰 폭 실적 개선, 점차 다가오는 B737 Max 운항 재
개 시기)으로 접어들고 있다는 점에서 19F P/E 10x 수준에 거래되고
있는 현재 주가는 상당히 매력적으로 보여진다.

3Q19 영업이익 245억원 (+5% QoQ), 2019년 영업이익 966억원 (+91% YoY)으로
기존 전망을 유지한다. 도이치오토월드 건설은 순조롭게 진행되고 있으며, BMW 신차
판매량 역시 3Q부터 분기별 회복세가 전망된다. 2019년 담보된 호실적과 2020년 중
고차 매매 복합단지 운영 시작을 통한 플랫폼 비즈니스 시작 등 회사의 체질의 변화
등을 고려하면 현 주가는 과매도 영역이라고 판단한다


3Q19 영업이익 245억원 (+5% QoQ) 예상

도이치모터스의 3Q19 연결 실적은 매출액 3,047억원 (+9% QoQ), 영업이익
245억원 (+5% QoQ)으로 예상된다. BMW 리콜에 따른 A/S 물량 감소에도
불구하고, 도이치오토월드 건설의 순조로운 진행에 따른 분양 수익 인식이 지
속되는 가운데 BMW 테크니컬 캠페인의 종료에 의한 X시리즈 등 판매 정상
화 등 신차 판매량 회복 진행으로 분기 성장세가 지속될 것으로 전망한다. 한
편 한-일 무역분쟁에 따른 일본 경쟁차종 대비 높아진 선호도는 신차판매 수
익성 제고의 긍정적 영향을 미칠 것으로 판단한다.


2019년 영업이익 966억원 (+91% YoY) 전망

2019년 도이치모터스의 연결실적은 매출액 1조 1,987억원 (+13% YoY), 영
업이익 966억원 (+91% YoY)으로 전망된다. 하반기는 도이치오토월드의 순조
로운 공정 진행에 따른 분양수익 인식 지속, BMW 테크니컬 캠페인의 종료에
따른 5시리즈 판매 정상화와 7시리즈 페이스리프트 모델 출시로 신차판매 효
과가 기대된다. 또한 높은 계약고 대비 차량 인증 지연으로 매출 인식이 더뎠
던 포르쉐 역시 하반기 출고가 본격적으로 시작 될 것으로 예상한다. X, 7시
리즈, 포르쉐 모두 신차판매 수익성을 제고시킬 수 있는 고수익성 모델이다.


변함없는 펀더멘탈. 과매도 구간 진입

도이치모터스에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 15,000원을 유지한다.
2019년 도이치오토월드 분양수익 인식 등에 따른 호실적이 담보되는 가운데,
2018년 하반기 화재 이슈로 급감했던 BMW 신차 판매량 회복세의 확인,
2020년 도이치오토월드 운영 시작에 의한 중고차 복합매매단지를 Captive로
한 플랫폼 비즈니스 시작 등을 감안하면, 회사에 대한 전망 기준은 BMW 신
차판매량 증감보다는 도이치오토월드의 성공적 런칭과 운영에 달려있다고 판
단한다. 도이치파이낸셜의 중고차 할부채권, 도이치PnS의 성능검사, 지카의
온라인 중고차 플랫폼, 임대 및 운영 수익 등 지속 가능 실적의 안정적 창출
전망에 집중할 것을 권고한다. 회사에 대한 중장기 방향성 및 단기 실적 전망
은 변하지 않은 가운데, 주가만 고점 대비 44% 하락한 상황이다. 현 주가는
도이치오토월드 기반의 중고차 할부채권 첫 만기인 2022년 기준 PBR 0.49X,
2019년 기준으로도 0.77X 수준에 불과한 과매도 구간이라 판단한다.
과매도 구간 진입을 활용한 매수관점의 접근을 추천한다.

자회사인 현대일렉트릭 1,500억원 규모의 유상증자 결정

전일(9/16) 현대중공업지주의 자회사인 현대일렉트릭은 1,500억원 규모의 유상증자를 공시
현대일렉트릭의 유상증자 주식수는 총 15,690천주(예정발행가액은 9,560원/주)이며, 주주배정 후 실권주 일반공모 방식으로 유상증자를 진행할 예정임

2019년 반기말 기준 현대중공업지주는 현대일렉트릭의 지분 7,681.9천주(37.74%)를 보유하고 있음

현대중공업지주는 유상신주 4,749,306주~5,699,167주를 취득, 금액으로는 454억원~545억원을 출자할 예정

유상신주 취득 후 현대중공업지주의 현대일렉트릭에 대한 지분율은 34.49%~37.12%로 변경될 전망

2019년 반기말 기준 동사의 현금 및 현금성 자산은 957억원으로 유상신주 취득에 따른 자금부담은 크지 않을것으로 판단함



현대일렉트릭 및 현대중공업지주 단기적으로 주가 조정 예상. 현대중공업지주는 조정시 매수

현대일렉트릭은 증자대금 1,500억원 중 1,100억원은 운영자금으로, 190억원은 시설자금으로, 나머지 210억원은 기타자금으로 사용할 예정

유증자금의 대부분이 운영자금 및 차입금 상환을 목적으로 하고 있는 점은 현대일렉트릭 주가에 부담

또한 증자 전 발행주식의 약 77%에 달하는 신주 발행으로 주주가치 희석에 따른 주가 조정은 불가피할 것으로전망함

현대중공업지주도 자회사인 현대일렉트릭의 주가 조정에 따라 단기적으로 주가의 변동성이 확대될 것으로 예상

하지만, 현대중공업지주의 주가 조정 시 매수에 나설 것을 추천함. 이유는 1)전일 종가 기준 현대중공업지주의 예상 배당수익률은 5.2%로, 주가 조정 시 배당 수익률은 더 높아질 전망, 2)IMO2020으로 주력 계열사인 현대오일뱅크, 현대글로벌서비스의 실적 개선이 예상되며, 3)한국조선해양도 2020년부터 수주 모멘텀이 강화될 것으로 전망하기 때문임

차량용 IVI(In-Vehicle Infotainment)반도체 설계 전문 팹리스기업

동사는 반도체 설계 전문 팹리스기업으로, 2007년부터 국내 완성차 업체에 오디오 프로세서
등을 공급해왔으며, 현재는 AVN(Audio Video Navigation)용 프로세서 등을 공급하고 있
음. 셋톱박스용 칩도 개발해 양산 중이나 매출비중은 미미한 수준임. 2019년 상반기 연결기
준 매출 비중은 디지털 미디어 프로세서 89.6%, 모바일TV 수신칩 3.7%, 기타매출 6.7%
로 구성. 전방산업별로는 2019년 2분기 기준 완성차향 매출액이 약 96% 수준을 차지함


투자포인트

1) 차량용 AVN 프로세서 매출의 안정적인 성장: 차량용 AVN 프로세서 매출이 증가함에
따라 동사의 외형성장이 지속되고 있음. 동사는 2015년 하반기부터 국내 완성차업체향
AVN 제품 공급을 시작하였으며, 현대기아차향 AVN 매출을 통해 지속적으로 성장하고 있
음. 특히 차량 내 네비게이션 시스템의 확대로 인한 AVN용 제품 단가 상승으로 수익성도
개선되고 있는 추세임(2Q18 매출총이익률 41.7%, 영업이익률 5.4% → 2Q19 48.6%,
7.2%). 자율주행차 등 차량 내 인포테인먼트 시스템의 중요성이 확대되는 추세는 동사가 중
장기적으로 성장할 수 있는 기반이 될 것으로 판단됨

2) 신제품 및 적용 범위 확대에 따른 성장 지속: 동사는 AVN용 프로세서 신제품 및 IVI반
도체의 적용 범위 확대에 따른 매출 성장을 지속할 것으로 예상됨. 그 이유는 ① 동사는 기
존 Middle End 모델에 제품을 공급 중이었으나, 2019년 하반기부터 Dolphin+ 프로세서의
양산을 시작할 계획임. Dolphin+를 시작으로 점차 Mid-High End 용 제품을 확대할 계획
임. Dolphin+등 신제품은 상대적으로 높은 ASP로 인해 매출 성장뿐만 아니라 수익성 개선
에도 기여할 것으로 예상됨. ② 또한 HUD(Head Up Display, 9월말 출시예정) 및 Digital
Cluster(디지털 디스플레이가 적용된 차량 계기판, 10월 출시예정), SVM(Surround View
Monitoring, 연말~내년 초 출시예정)으로 차량용 반도체 적용범위가 확대됨에 따라 관련
매출도 발생할 것으로 예상됨


2019년 예상 실적기준 PER 16.4배 수준으로 동종업계 대비 소폭 할증되어 거래 중

현재주가는 당사추정 2019년 예상EPS(747원) 기준 PER 16.4배 수준으로 국내 유사업체
(실리콘웍스, 칩스앤미디어, 해성디에스)의 평균 PER 13.2배 대비 소폭 할증되어 거래 중

기업개요

동사는 주류·음료·제약·식품용기 등의 내용물(액체)을 보존하기 위한 병마개 제조사
업을 영위하고 있다. 국내 M/S는 57% 수준으로 추정(=2018년 생산실적 68억개/국내 시
장 120억개, 생수 제외)되며, 비교가능 기업은 세왕금속(비상장, 2018년 Sales 327억원)
이 있다. 동사의 병마개 제조는 알루미늄캡(ex 진로 소주), 플라스틱캡(ex 에너지 음료),
스틸캡(ex 맥주) 등의 모든 마개를 생산하고 있으며, 납세병마개 제조사로 지정되어 국내
병마개 시장에서 과점적 위치에 있다.


성장성

동사는 과거 10년간 매출액이 매년 상승(CAGR 3.7%)하였다. 성장성이 높지는 않지만
역성장이 없었다는 데 의의가 있다. 동사가 추세적인 성장을 보이는 이유는 1)음료의 저
용량화(과거 1.5리터 → 편의점 등의 유통망을 중심으로 500ml 수요 증가), 2)플라스틱
캡 수요 증가(ex 에너지 음료 확대), 3)주류 생산 증가(ex 저도주 소주 효과) 등에 기인하
며 향후에도 이러한 흐름이 유지될 가능성이 높다.


안정적인 재무구조 & 배당메리트

동사는 순현금 249억원 + 투자자산 192억원 + 자사주가치 149억원의 합산 589억원(시
총의 59%)을 보유하고 있다. 순현금은 1)신규사업(ex 금속 인쇄기술을 이용한 전방산업
다각화 or 포장재 사업에서 식품 외의 다른 분야로 영역확대) 재원, 2)배당의 재원(매년
25~30% Payout Ratio 유지, 과거 5년 평균 배당성향 27.2%)으로 사용될 계획이다.

나이지리아 LNG Train 7, 낙찰의향서(Letter of Intent) 접수

대우건설은 9월 16일, Nigeria LNG Limited가 발주한 나이지리아 LNG Train 7 공사에 대한 낙찰의향서(Letter of Intent) 접수를 공시했다. Saipem/Chiyoda/대우건설 JV가 경쟁사인 KBR/Technip/JGC JV를 꺾고 

LOI 수령에 성공했으며, 이 중 대우건설의 지분은 총 EPC 규모의 40%로 예상보다 크다. 

정확한 공사 금액은 밝혀지지 않았지만 기존에 알려진 약 43 억 달
러 규모를 감안하면 대우건설 분만 총 2조 원에 달하는 대규모 수주다.
무엇보다 카르텔이 형성되어 있는 LNG 액화플랜트 EPC 시장에 진입했다는데 의미가 깊다. 

동사는 현재 전세계 운영 중인 96개의 Train 중 10개 Train(약 10.4%)을 수행한 시공 실적을 보유하고 있으며, 

특히 나이지리아에서는 1997~2005년 사이 LNG 액화 플랜트 총 6기 중에 

5기에 대해 시공(construction)을 수행해 독보적인 입지를 확보하고 있다. 

1순위 시공 파트너로서의 지위 확보와 메이저 플레이어들과의 협력이 

우선협상대상자로 선정된 가장 큰 배경으로 파악된다.